Xin chào anh em, trong những ngày vừa qua một chuỗi các sự kiện liên quan đến việc các VCs lớn như Celsius, 3AC bị thanh lí vị thế và thậm chí có nguy cơ vỡ nợ. Mọi chuyện thậm chí còn tồi tệ hơn khi các thông tin Vĩ mô cũng không quá lạc quan cho lắm với việc tỷ lệ lạm phát tại Mỹ tiếp tục lập kỷ lục mới trong vòng 40 năm và ngay lập tức Fed đã phản ứng bằng cách nâng mức lãi suất thêm 0,75%. Những nguyên nhân đó đã khiến cho BTC nói riêng và cả thị trường Crypto nói chung có một tuần thật tồi tệ, chỉ số Bitcoin Fear & Greed Index thậm chí đã về mức 6 – Extreme Fear. Bức tranh chung khá ảm đạm là vậy, nhưng như mình đã nói khá nhiều lần, Downtrend là thời điểm quý giá để chúng ta học hỏi và tích luỹ kinh nghiệm cho bản thân để cố gắng hơn trong thời gian sắp tới. Hôm nay mình sẽ chia sẻ về một trong những chủ đề khá hot liên quan đến stETH và Celsius dạo gần đây nhé.
Lido Finance
Nếu anh em, còn chưa biết về Lido Finance và và vì sao stETH lại mất peg cùng những hậu quả nó để lại cho Celsius thì anh có thể tham khảo lại bài viết trước đây của mình nhé.
Nói tóm lại, đây là một protocol được kết hợp để người dùng tham gia stake ETH và nhận lại token đại diện là stETH.
Dĩ nhiên số lượng ETH đó sẽ bị khoá lại vào các smart contracts và không thể bị rút ra cho tới sau khi sự kiện “The Merge” được diễn trong vài tháng sắp tới, khi đó người dùng có thể unstake và lấy lại ETH về.
Với việc đã ra mắt Beacon chain vào khoảng cuối năm 2020 nhưng “The Merge” vẫn không có ngày diễn ra cụ thể và bị dời liên tục, Lido Finance đã trở nên rất phổ biến đối với người dùng tham gia stake ETH.
stETH peg
Kể từ khi được chính thức ra mắt cho tới nay, stETH vẫn được giao dịch quanh mức tỷ lệ 1:1 so với ETH. Những khoảng thời gian đầu giá stETH rất biến động, tỷ lệ stETH/ETH dao động trong khoảng 0,92 đến 1,02. Nhưng cho đến khi thanh khoản được xây dựng trên các nền tảng, cặp stETH/ETH dần ổn định trở lại.
Và khi sự kiện chấn động UST depeg xảy ra, Luna sụp đổ, stETH đã bị tấn công như một hiệu ứng dây chuyền. Kể từ đó đến nay giá ETH đã giảm hơn 50%. Trên thực tế, 10 cây nến tuần liên tục của ETH đều có màu đỏ.
Có lẽ bởi vì sự kiện Luna cùng với việc stETH vốn đều được giao dịch với mức giá ngang ETH từ trước đến này mà có lẽ nhiều người đã nhầm lẫn với việc stETH được peg bởi ETH. Tất nhiên, về bản chất điều này là không đúng. Về bản chất stETH không được peg bởi ETH và stETH sẽ không thể quy đổi 1:1 sang ETH trên Lido Finance cho tới sau khi “The Merge” xảy ra. stETH được giao dịch dựa trên nhu cầu / thanh khoản ETH.
Thực tế, Lido Finance Liquid Staking Protocol duy nhất đến thời điểm hiện tại. Nhìn vào một số ví dụ dưới đây, ta có thể thấy rằng thị trường Liquid Staking trong lịch sử không có mất khả quan lắm.
BETH của Binance:
AETHC của Ankr:
Cả hai ví dụ trên đều có mô hình hoạt động theo cách tương tự như Lido Finance. Ankr ra mắt trước Lido, và BETH của Binance đã được ra mắt vài tháng sau đó. Có thể nói, chúng đều hoạt động trong cùng một khoảng thời gian giống nhau.
Và như an hem dễ dàng thấy, cả hai đều không được giao dịch đúng “peg” trong hầu hết các khoảng thời gian. tỷ lệ BETH/ETH giảm xuống mức thấp thấp nhất là 0,85 trong khi thậm chí AETHC/ETH giảm xuống mức thấp nhất là 0,8.
Rõ ràng Staking Derivaties không phải là stablecoin, hoặc thậm chí là stablecoin thuật toán. Nhiều người cho rằng chúng sẽ giống với GBTC của Greyscale, hoặc Future Option (Hợp đồng tương lai) hoặc một thứ gì đó đại loại vậy. Về cơ bản, thì nó token hoá tài sản thế chấp đã bị khoá, trong trường hợp Lido Finance là stETH và ETH, và thường thì người dùng sẽ kỳ vọng vào việc nó được giao dịch tương đương với các tài sản đã bị locked.
Quy đổi và định giá stETH
Anh em có thể dễ dàng nhận được stETH bằng việc tham gia stake ETH trên Lido Finance. Vì vậy, stETH sẽ không bao giờ nên giao dịch với giá cao hơn 1 ETH. Nếu tỷ lệ stETH/ETH là 1.1, người dùng chỉ cần stake 1 ETH để lấy 1 stETH rồi đem đi bán với giá 1 ETH để kiếm lợi nhuận cho đến khi tỷ lệ được khôi phục. Tất nhiên, các liquid staking tokens này (stETH, BETH,…) đều sẽ không thể quy đổi ra 1 ETH trên Lido Finance hoặc các nền tảng tương tự cho tới sau khi sự kiện “The Merge” diễn ra
Nhưng “The Merge” xảy ra lúc nào đều là câu hỏi của rất nhiều người. Dự kiến sẽ là trong năm nay nhưng rất có thể vẫn sẽ tiếp tục bị dời trong bối cảnh thị trường hiện tại. Sau đó vẫn còn những quá trình chuyển đổi phức tạp mà rất có thể sẽ mất khoảng từ 6 tháng đến 1 năm sau “The Merge”.
Và tất nhiên, việc unstake ETH không thể thực hiện cùng một thời điểm. Nếu điều đó xảy ra, sẽ có thể dẫn đến việc nghẽn mạng lưới cũng như là áp lực bán đè nặng lên ETH. Quá trình này tiếp tục có thể mất đến 1 năm.
Sau khi tất cả được hoàn thành, các liquid staking tokens này sẽ có cơ hội được giao dịch arbitrage (chênh lệch giá), ví dụ anh em có thể mua 1 stETH với gía 0,9 ETH và unstake nhận lại 1 ETH,…
Tuy nhiên, các liquid staking tokens vẫn có thể “depeg” sau khi lộ trình này kết thúc và thậm chí cả trong “Bull Market”. Mức giá hợp lý có thể được quyết định bởi việc người mua sẽ muốn bao nhiêu % lợi nhuận đối với sự rủi ro hold các token đó trong thời gian unstake và đồng thời người bán sẽ cân nhắc các tác động của việc bán token ngay lập tức với giá chiết khấu so với việc tiếp tục chờ đợi.
Ở thời điểm hiện tại, việc thiếu lực mua đã tạo ra sự thiếu hụt về thanh khoản.
Trong “Bull Market”, lực cầu ETH luôn ở mức khá cao. Vì vậy việc mua stETH với mức giá chiết khấu đối với nhiều người vẫn hấp dẫn, vì nhiều nhà đầu tư có thể xem việc mua stETH với giá chiết khấu cũng một cách để gia tăng lượng ETH. Ngoài ra, nhu cầu về thanh khoản trong “Bull Market” cũng thấp hơn dẫn đến ít áp lực bán stETH hơn do các nhà đầu tư vẫn rất thoải mái trong việc nắm giữ tài sản mạng lại lợi nhuận hay nói cách khác là gồng lãi.
Tuy nhiên, trong “Bear Market”, nhu cầu nắm giữ ETH dần biến mất thay vào đó là nhu cầu về thanh khoản gia tăng nhanh chóng. Nhu cầu về việc Long-term hodling dần biến mất và thay vào đó là các vị thế nắm giữ ngắn hạn, các vị thế dài hạn hơn như locked hay stake sẽ không còn quá hấp dẫn nữa.
Việc stETH “depeg” sẽ nằm ở việc có bao nhiêu nhà đầu tư nắm giữ stETH cần thanh khoản và ngược lại, nhu cầu về việc mua các liquid staking token ETH với giá chiết khấu là này cao hay thấp.
Gần đây thì một số các ông lớn đã cho thấy nhu cầu thanh khoản của họ bằng việc stETH (Alameda,..).
Tất nhiên, vẫn tồn tại một số yếu tố khác như rủi ro về smart contract, rủi ro về Beacon Chain hay “The Merge” liên tục bị hoãn,.. Và mặc dù những rủi ro này khó có thể so sánh với nhu cầu về cung cầu trên thị trường như đã nói ở trên, các mọi người đánh giá tầm quan trọng của các sự kiện trên cũng có thể thay đổi theo thời gian nhất là trong thời điểm hiện tại.
Forced Sellers
Trong khi nhiều người đang tập trung vào câu chuyện của stETH, có thể một phần do sự ảnh hưởng của sự kiện UST “depeg” nhưng đây lại là một câu chuyện hoàn toàn khác. Và nhân tố nổi bật nhất trong các cuộc thảo luận bây giờ là việc: Ai là Forced Sellers (Buộc thanh lý).
Chúng ta sẽ xem xét các nhân tố sau đây:
- Stakers sử dụng đòn bẩy (Leverage)
- Các bên yêu cầu rút lại tiền gửi
Stakers sử dụng đòn bẩy
Nhiều nhà đầu tư đã sử dụng Aave để gia tăng lượng ETH của mình theo cách sau đây
- Mua ETH
- Stake ETH để nhận stETH (hoặc mua stETH trên thị trường)
- Gửi stETH vào Aave
- Vay ETH với khoản tiền gửi này
- Stake lượng ETH mới này để tiếp tục nhận về stETH
- Lặp lại
Trừ khi các nhà đầu tư có thể cung cấp thêm tài sản thế chấp cho các vị thế này việc giảm bớt các vị thế này đòi hỏi phải bán stETH sang ETH, góp phần vào việc depeg stETH.
Những người bán bắt buộc này có thể góp phần vào sự sụt giảm giá stETH về mặt vật chất nếu thanh lý của họ được kích hoạt, xếp tầng vào các kích hoạt thanh lý thấp hơn nữa.
Những Forced Sellers này có thể góp phần không nhỏ vào việc “depeg” stETH nếu họ bị thanh lí và khiến mọi chuyện còn tệ hơn nữa.
Các bên yêu cầu rút lại tiền gửi
Đã có những tin đồn và dữ liệu on chain cho thấy Celsius đang có những khoản vay sắp bị thanh lý (cụ thể hơn 600m USD). Tất nhiên, vì Celsius là một công ty mang nặng tính “CeFi”, chúng ta không thực sự có một bức tranh minh bạch về tình hình tài chính hoặc chiến lược quản lý quỹ của họ. Và kết quả là không ai thực sự biết được nội bộ Celsius đang gặp vấn đề gì.
Nhiều Researcher bắt đầu suy đoán rằng tốc độ rút tiền của người dùng hiện tại nhanh chóng vượt quá khả năng thanh khoản của Celsius hiện có.
Đồng thời, Celsius cũng phải hứng chịu các khoản lỗ trước đó mà nặng nề nhất là sự kiện sụp đổ của Luna.
Những chuyện thực sự đã xảy ra với Celsius mình đã mô tả khá chi tiết ở một bài viết khác, anh em có thể tham khảo tại đây.
So, who gets fucked?
Ở đây mình sẽ không cố gắng dự đoán giá trị tương lai của stETH, thay vào đó mình sẽ cố gắng hiểu xem ai sẽ gặp rắc rối trong trường hợp xấu nhất xảy ra: Celsius bị thanh lý và vỡ nợ.
Rõ ràng đầu tiên Celsius và những người gửi tiền vào họ sẽ gặp rắc rối lớn họ không thể đáp ứng yêu cầu rút tiền từ tất cả các khách hàng cho đến sau khi “The Merger” xảy ra vì họ vẫn đang nắm một lượng lớn ETH đem đi Stake hoặc là chấp nhận khoản lỗ khá lớn có khả năng dẫn đến vỡ nợ để xử lý các khoản rút tiền của khách hàng.
(Nếu đặt tình huống mình là Celsius thì có thể mình sẽ bán số stETH qua OTC với mức giá chiết khấu cho các quỹ khác để trả nợ và duy trì niềm tin trong cộng đồng, nhưng tất nhiên mình không phải họ và mình cũng chẳng thể đoán được họ sẽ làm gì tiếp theo).
Những stakers sử dụng leverage yield farming hiển nhiên cũng sẽ “get fucked” trong trường hợp vị thế của họ bị thanh lý.
Bất cứ ai muốn thoát khỏi vị thế nắm giữ stETH của họ trước khi Beacon chain launch cũng sẽ gặp bất tiện: nếu một nhà đầu tư stake ETH ngày hôm nay (hoặc mua stETH với giá chiết khấu trên thị trường OTC) và muốn bán trong vài tuần, vài ngày, vài tháng rõ ràng là không đảm bảo rằng giá stETH liệu có cao hơn giá lúc mua ban đầu.
Và những ai nắm giữ stETH nhưng không sử dụng đến đòn bẩy muốn thoát vị thế của mình sau “The Merge” có lẽ đều ổn vì mọi mỗi stETH đều sẽ được quy đổi thành 1 ETH trên Beacon chain.
Liệu việc rút theo tỷ lệ 1:1 có được đảm bảo?
1 stETH, 1 BETH, 1 AETHC, v.v., đều có thể được rút sang 1 ETH khi sau “The Merge”. Vì vậy, nếu anh em có 10 stETH ngày hôm nay, anh em có thể nhận lại 10 ETH trong tương lai nếu Beacon chain được launch thành công.
Nhưng điều gì có thể khiến những điều đó trở nên vô nghĩa?
- Slashing – Có nghĩa là blockchain sẽ đốt một phần của khoản stake (pool mà bạn stake vào đó) nếu người tham gia stake tìm cách phá luật. Những thiết bị được sử dụng cho hành vi phá luật cũng có thể bị loại bỏ hoàn toàn. Đôi lúc nguyên nhân xuất phát từ một lỗi hệ thống, giống như nhiều lỗi mà bạn thường gặp trong quá trình sử dụng máy tính vậy.
- Lỗi giao thức – nếu Lido, Ankr hoặc bất kỳ ai, mắc lỗi giao thức nghiêm trọng thì có thể điều đó cũng dẫn đến việc gặp vấn đề trong việc rút liquid staking token.
Cả hai điều này đều có thể xảy ra, và chúng luôn luôn tồn tại khả năng xảy ra, cả hai đều hoàn toàn khó xảy ra theo ý kiến của mình và nguy cơ của chúng đã không tăng hoặc giảm theo thời gian.
Ngoài ra còn có một số rủi ro khá như chẳng hạn như rủi ro về việc liệu “The Merge” có thực sự diễn ra thật hay không và khi nào thì nó diễn ra hay rủi ro quản trị. Nhưng một lần nữa, những khả năng này theo mình là khá thấp.
Dù sao, ngoài những rủi ro này, 1 liquid staking ETH từ bất liquid staking protocol nào đều có thể được rút sang 1 ETH khi chế độ unstaking được mở trên Ethereum cho dù tỷ lệ với ETH trên thị trường lúc đó có là bao nhiêu đi nữa.
Tổng kết
Trên đây là một số quan điểm khá hay về những sự kiện liên quan đến Celsius mà mình tham khảo được từ Cobie, rõ ràng nếu các khoản thế chấp của Celsius bị thanh lý sẽ không phải là một điều gì dễ chịu đối với không chỉ riêng họ hay các nhà đầu tư gửi tiền vào họ mà có thể tạo ra hiệu ứng Domino kéo sập cả thị trường nữa. Rủi ro và cơ hội liên quan đến việc nắm giữ stETH luôn là một câu hỏi cho những ai muốn đặt niềm tin vào tương lai của Ethereum, mình hy vọng qua bài viết này anh em sẽ có thêm được những kinh nghiệm và bài học cho mình. Chúc anh em thành công.
